2020年01月25日
宏观 海外宏观专题：疫情后美债走势分析及其对大类资产的影响
固收 固收点评：对市场情绪变化快、利率倒挂、疫情反复的思考
策略 四季度公募基金持仓剖析：核心持仓更集中，行业配置在扩散
策略 策略周报：为何看好顺周期涨价的持续性
计算机 自动驾驶行业深度报告：自动驾驶驶向何方？
钢铁 硅铁、硅锰行业跟踪点评：乌兰察布能耗双控对硅铁硅锰影响分析
医药 药明康德业绩预告点评：大象起舞，CXO龙头平台优势渐显
半导体 长电科技业绩预告点评：压力之下，全年业绩继续超预期
半导体 北方华创业绩预告点评：2020年业绩超预期，半导体设备景气持续上行
电子 生益科技点评：常熟二期项目启动，投资节奏匹配行业发展
轻工 豪悦护理业绩预告点评：抗疫物资减少，影响4Q增速
海外宏观专题：疫情后美债走势分析及其对大类资产的影响
边泉水/段小乐/杨一凡
边泉水
总量研究中心
宏观经济研究首席分析师
引言：目前，美国10年期国债收益率突破1.1%，触发点是民主党赢得佐治亚州的两场参议院竞选，反映出市场预期政府支出将大幅增加，并推动美国经济复苏。我们通过复盘疫情后本轮美债的走势，并将长端美债进行进一步的拆分，来深入分析美债后续的走势。同时，我们通过对美债的判断进一步延伸至对美元、黄金、美股和中债等大类资产的判断。
一、复盘本轮美债长端收益率走势。
二、未来看，平均短期均衡利率来看难以有明显起色。短期通胀预期仍有上升空间，但预计有限。期限溢价将是未来推升10年美债收益率的长期因素。
三、美债收益率上行对大类资产的影响几何？1）黄金价格上行通道受阻，确定性回落。2）美元指数底部震荡后温和上行，中美利差短期有望收敛。3）美债名义利率曲线加速陡峭化加速美股调整风险。4）中债虽然面临上行风险，但流动性宽裕仍压制收益率上行空间。5）人民币短期面临小幅贬值压力，但长期不改升值趋势。
风险提示：1、疫情疫苗进展低于预期；2、政府应对措施和方法不当，导致恐慌性情绪和预期混乱；3、货币政策收紧超预期，风险资产波动加剧。
固收点评：对市场情绪变化快、利率倒挂、疫情反复的思考
段小乐
蔡浩
总量研究中心
固收研究团队负责人
从1月15日MLF续作不及预期，到1月中下旬连续两天巨量逆回购操作，再到恢复20亿元微量逆回购，近期市场对资金面的情绪随着央行的这一波操作可能经历了三个分水岭。第一个分水岭：1月15日，央行缩量续作MLF，低于市场预期。在资金面收紧的预期之下，债市出现调整。第二个分水岭：1月20日-1月21日，央行出人意料地进行了2800亿元和2500亿元逆回购，利率出现倒挂。虽然资金价格依然高于政策中枢，但市场对后市资金面的状况再度乐观起来。5300亿OMO7天资金供给，使隔夜和7天资金利率倒挂。第三个分水岭：1月22日，央行在连续两天巨量投放后重回20亿元小额逆回购，但疫情反复扰动市场情绪。在疫情不确定性尚未脱离政府管控手段的背景下，我们认为春节前后利率大概率还是呈震荡走势，债市还是以盘整为主。
风险提示：货币政策调整超预期；各地疫情形势升级。
核心持仓更集中，行业配置在扩散——四季度公募基金持仓剖析
艾熊峰
艾熊峰
总量研究中心
经济策略分析师
核心观点：公募基金仓位明显回升，维持高位。行业配置上，食饮、医药、电子和电设持仓占比分列前四位，合计持仓占比达43%。食饮、医药、电子和电设仓位所处2010年以来分位数分别为95%、56%、84%、98%。其中食品饮料中白酒仓位创2010年以来历史新高。配置风格方面，成长配置比例有所下降，消费配置比例略有增加，金融地产配置比例维持稳定，周期类配置比例明显提升。具体到行业增减方面，四季度基金对1）增持了“食饮、有色、化工、保险、家电、军工”等行业；2）减持“电子、医药、计算机、传媒”等行业。从板块历史仓位来看：1）金融地产：整体仓位均处在历史低位。2）消费：白酒仓位再创新高，医药回落至历史中位。3）成长：电设仓位处在历史极高位。4）周期：仓位明显提升，结构仍有所分化。风险提示：政策监管（金融去杠杆等）、海外黑天鹅事件（政治风险、主权评级下调等）
风险提示：政策监管（金融去杠杆等）、海外黑天鹅事件（政治风险、主权评级下调等）
为何看好顺周期涨价的持续性——策略周报
艾熊峰
艾熊峰
总量研究中心
经济策略分析师
核心观点：当前市场对顺周期涨价趋势关注的焦点是持续性如何。我们认为涨价趋势并未结束，继续看好供需结构向好品种的涨价趋势。2021年涨价的逻辑和去年或有所区别，2020年商品涨价更多的是由供给端冲击和全球流动性宽松（美元持续走弱）驱动。2021年将是供给和需求同时扩张的阶段，但全球流动性的边际变化并没有去年那么显著。今年商品涨价的核心驱动是供需错配进一步放大，在于需求扩张的背景下，在产能利用率维持高位和短时间内产能无法扩张的情况下， 部分品种供给无法满足需求变化。最新披露的2020年基金四季报数据显示，公募基金的核心持仓个股进一步集中，抱团趋势仍延续，但行业配置明显向顺周期扩散。央行呵护市场流动性，短期行情分水岭或在春节前后，后续观察政策拐点的重要时间节点在春节后至两会期间。中长期视角来看，市场仍呈现结构型行情，向上空间有限，向下调整幅度同样有限，指数将呈现区间波动趋势。
风险提示：宏观流动性收缩风险。
自动驾驶行业深度报告——自动驾驶驶向何方？
翟炜
翟炜
创新技术与企业服务研究中心
计算机行业首席分析师
我们认为当前推动自动驾驶产业向前发展的主要驱动力在于四个方面：1）产业政策不断加码；2）5G技术加速助力C-V2X发展；3）BATH等互联网巨头纷纷入局，加快推动自动驾驶技术发展和商业化应用落地；4）特斯拉的倒逼。
计算机领域细分赛道机会：从市场规模来看，我们测算到25/30年，自动驾驶决策层（自动驾驶AI芯片、高精地图）达1138亿元/2236亿元、感知层（激光雷达）达609亿元/1901亿元、平台层（智能座舱）为811亿元/1866亿元；从增速来看，智能座舱增速最快（10年复合增速达32%）。建议重点关注智能座舱、自动驾驶芯片、高精地图和激光雷达等细分赛道，对应标的中科创达、德赛西威、华阳集团和四维图新。
投资建议
推荐组合：中科创达、德赛西威、四维图新、华阳集团。
风险提示：自动驾驶政策推进不及预期；技术瓶颈难以打破；产业链上中下游协同遇阻；中美贸易摩擦等。
硅铁、硅锰行业跟踪点评——乌兰察布能耗双控对硅铁硅锰影响分析
倪文祎
倪文祎
资源与环境研究中心
钢铁行业高级分析师
1） 要高度重视此次乌兰察布“十四五”提出的能耗“双控”事件的信号意义，这是在国家碳中和大逻辑下，内蒙被约大背景下，出现的第一个有代表性事件，逻辑与之前的焦炭去产能类似。2）当然，事件所带来的影响以及后续的政策持续性还需要跟踪。就本次事件而言，对于硅锰影响较大，对于硅铁，影响多大需要进一步跟踪。3）硅锰。力度方面，关停已经执行且到位，先持续至一季度结束。短期现货、期货价格因为政策事件上涨后震荡，实际供需缺口影响需等到节后疫情影响消退才能真正体现。4）硅铁。按文件内容，同样需要执行，但还没开始，需要观察政策力度和执行。玩家少、集中更高，成本相对固定，价格一旦上涨，利润弹性大。历史上的几波行情皆是如此。5）首要关注硅铁及鄂尔多斯。目前为主题事件性机会，后续关注硅铁政策执行。6）风险提示：政策风险；疫情风险。
药明康德业绩预告点评：大象起舞，CXO龙头平台优势渐显
王班/李敬雷
王班
医药健康研究中心
医药行业研究员
事件：公司发布2020业绩预告，实现归母净利润增长50-60%，扣非20-25%增长，经调整Non-IFRS净利润45-50%增长。
点评：1、平台优势渐显，主营业务实现高成长，我们预计①中国区实验室服务高速成长，DDSU项目稳步推进；②CDMO板块受益于公司前段CRO流量入口的导流，follow the molecule策略优势渐显，实现加速成长；③临床板块受到新冠疫情影响增速有所降低，下半年逐渐恢复；④美国区实验室，受到美国新冠疫情影响，基本持平。2、转危为机，赢得2020，展现了公司卓越的应急处理和经营管理能力。3、公司基本面持续向好，成长确定性强，中长期来看，公司在临床CRO、ATU、DDSU等领域的业务延展值得期待。
投资建议：预计2020-2022年公司的EPS分别为1.19/1.54/1.95元，对应PE分别为135/104/82，维持“买入”评级。
风险提示：解禁风险等。
长电科技业绩预告点评：压力之下，全年业绩继续超预期
郑弼禹
郑弼禹
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业研究员
业绩简评：公司发布2020年业绩预告，2020年实现归母净利润12.3亿元，同比增长1287%。业绩预告高于wind一致预期。经营分析封测行业高度景气，公司业绩高于预期：公司四季度虽然不能供货海思，但是由于行业需求旺盛，我们认为此部分订单缺口填补速度快于预期，这是公司业绩高于预期的重要原因。展望2021年，我们认为封测行业的高度景气将延续。对于长电，我们预计海思订单的单价和毛利率高于其它客户，2020年不能供货的负面影响仅在四季度体现，对2021年的影响仍需观察。虽然面临一定压力，但是由于其它客户需求旺盛，叠加预计韩国工厂营收继续增长，因此我们预计2021年公司营收仍将增长10%-20%。
投资建议：我们上调公司2020年-2022年盈利预测至12.3亿元（+22%）、14.7亿元（+24%）和15.8亿元（+27%），维持“买入”评级。
风险提示：行业产能扩张过快。
北方华创业绩预告点评：2020年业绩超预期，半导体设备景气持续上行
赵晋
赵晋
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业研究助理
业绩：公司2020年业绩预告，2020年全年预计实现归母净利润4.6-5.8亿元，同比增长49%-88%，预告上限超出预期。扣非净利润为1.6-2亿元，同比增长128%-185%，扣非净利润较2019年0.7亿元得到大幅改善。设备行业景气度持续上行，国产化率逐步提升，公司订单趋势向好。2021年全球增长4%达到719亿美元，大陆下滑7%达到168亿美元。国内晶圆厂商积极扩产，2021 年大陆12 寸晶圆厂扩产规模有望超20万片/月，同比增幅超30%。公司的IC设备、光伏以及第三代半导体设备有望高速增长，产品市占率持续提升。
投资建议：上调归母净利润分别为5.2/7.3/10.4亿元，同比增长68%/41%/42%，对应P/E为211x/150x/106x，给予2021年180倍PE，目标价265元/股，维持“买入”评级。
风险提示：订单确认不及预期 、下游扩产及产能爬坡不及预期、中美贸易风险加剧。
生益科技点评：常熟二期项目启动，投资节奏匹配行业发展
樊志远/邓小路/刘妍雪
樊志远
创新技术与企业服务研究中心
半导体行业首席分析师
事件简评：公司拟以常熟生益科技有限公司为实施主体扩充产能（即常熟生益二期项目），项目产品定位HDI、高速CCL等高性能产品。经营分析：1）从公司估算预期来看，该项目利润率能够达到10.84%，对比苏州生益的盈利能力较高，可见常熟生益二期项目预期能够贡献更高盈利能力；2）该项目预期于2022年9月正式生产，正好匹配服务器行业M4等级材料升级为M6等级材料的时间节奏，可见公司战略规划和资金安排把控能力强，长期发展可期。
投资建议：短期来看，公司持续转移原材料成本有望改善盈利能力；长期来看，公司技术领先且战略规划清晰，国产替代趋势下有望实现价值成长。我们预测20~22年公司归母净利润为18.1/23.3/28.5亿元，对应PE为33X/26X/21X，继续维持36.2元的目标价，继续给予“买入”评级。
风险提示：需求不及预期；材料价格上涨导致利润率下滑；子公司归母净利润被稀释。
豪悦护理业绩预告点评：抗疫物资减少，影响4Q增速
姜浩/尹新悦
姜浩
消费升级与娱乐研究中心
造纸轻工&纺服首席分析师
业绩简评：公司发布2020年业绩预告，预计全年实现归母净利润5.9~6.2亿元，同比+87.1%~+96.6%；扣非归母净利润5.6~5.9亿元，同比+82.0%~+91.7%。其中4Q归母净利润0.98~1.28亿元，同比-10.9%~+16.4%。预计4Q业绩增速进一步放缓的另一个原因是成本上升，公司原料无纺布是石油衍生品，伴随国内及海外需求的逐步修复，我们预判SAP的价格应当上涨。成本端对公司4Q利润增速构成了压力。
盈利预测和投资建议：鉴于公司2020年业绩低于我们此前预期，我们将公司2020-2022年EPS下调至5.7、6.6、7.8元，下调幅度分别为7.7%、4.0%、8.5%，当前股价对应PE分别为33.3、29.0、24.3倍，下调评级至“增持”。
风险提示：下游客户集中度过高的风险；原料价格上涨的风险
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本文标题：国金证券：上调长电科技、北方华创盈利预测；疫情后美债走势分析及其对大类资产的影响；自动驾驶驶向何方？
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